根據(jù)歐洲投資與養(yǎng)老金的相關(guān)披露稱，荷蘭特種化學(xué)品公司的養(yǎng)老基金已成為最新一家投資于黃金的公司，該基金從2020年10月開始建立黃金的敞口，至今其黃金配置累計(jì)占投資組合的5％，約3.86億歐元的實(shí)物黃金存放在一家瑞士的銀行內(nèi)。
無獨(dú)有偶，世界黃金協(xié)會(huì)報(bào)告稱，大約30％的英國(guó)養(yǎng)老基金表示準(zhǔn)備加大投資黃金。對(duì)于在負(fù)利率充斥的全球金融環(huán)境中尋找投資選擇來說，黃金仍是一種有吸引力的避險(xiǎn)資產(chǎn)。
因?yàn)樵陲L(fēng)險(xiǎn)和不確定性上升的時(shí)期，黃金歷來受益于市場(chǎng)避險(xiǎn)性資金流動(dòng)，既能帶來正收益，也有助于減少投資組合損失。那么，黃金中長(zhǎng)期看漲的牛市前景是否就高枕無憂？筆者的回答是：未必。
以下三個(gè)變數(shù)投資者務(wù)必要多加關(guān)注，否則過于盲目樂觀恐帶來階段性投資金市受挫的局面。
實(shí)際利率的正負(fù)幅度
眾所周知，實(shí)際利率的正負(fù)對(duì)黃金的趨勢(shì)影響至關(guān)重要，這是判斷黃金處在牛市周期邏輯的核心。
按照公式，實(shí)際利率=無風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)利率-通脹率，而無風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)利率通常參考的是十年期美國(guó)國(guó)債收益率。因此，美國(guó)長(zhǎng)債收益率變化便是重中之重了。
黃金屬無息資產(chǎn)，持有黃金不會(huì)獲得利息收入，但金價(jià)會(huì)隨通脹波動(dòng)，持有其可以抵消通脹侵蝕。因此，若實(shí)際利率為正，黃金持有價(jià)值下降。若實(shí)際利率為負(fù)，黃金投資價(jià)值上升。換句話說，實(shí)際利率為正，黃金更可能呈下跌趨勢(shì)。實(shí)際利率轉(zhuǎn)負(fù)，黃金會(huì)重啟上漲趨勢(shì)。
某種意義上說，實(shí)際利率的正負(fù)決定性了黃金的趨勢(shì)方向。當(dāng)實(shí)際利率在正值區(qū)間內(nèi)擴(kuò)張，黃金下跌趨勢(shì)或延續(xù)；實(shí)際利率在正值區(qū)間內(nèi)收窄，金價(jià)大概率止跌反彈；當(dāng)實(shí)際利率在負(fù)值區(qū)間內(nèi)擴(kuò)張，黃金上漲趨勢(shì)或維持；實(shí)際利率在負(fù)值區(qū)間內(nèi)收斂，金價(jià)則或?qū)⒁婍敾芈洹?/span>
2020年疫情暴發(fā)后，美債收益率一度創(chuàng)下歷史低值。2020年第三季度起，十年期美債收益率開始回升，并于3月底最高反彈至1.78％。由于核心通脹已達(dá)1.4％，實(shí)際利率轉(zhuǎn)為正值區(qū)間，并擴(kuò)張至0.3％之上，黃金隨后的累計(jì)下跌每盎司300美元也就在情理之中。
目前十年期美債收益率降至1.6％水平，核心通脹為1.8％。兩者合力推動(dòng)實(shí)際利率重新轉(zhuǎn)向負(fù)值區(qū)域，黃金則自3月底低點(diǎn)反彈了約每盎司170美元。
倘若十年期美債收益率與通脹率同時(shí)上漲，實(shí)際利率的表現(xiàn)將取決于哪個(gè)漲得更快，其過程難以預(yù)測(cè)性便會(huì)形成黃金牛市前景展望中的第一個(gè)變數(shù)。
美聯(lián)儲(chǔ)縮減寬松進(jìn)度
美聯(lián)儲(chǔ)在最新利率決議聲明中稱，經(jīng)濟(jì)發(fā)展路徑很大程度上取決于新冠肺炎疫情的進(jìn)展。投資者需要重點(diǎn)關(guān)注變異病毒是否會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)活動(dòng)再次受到限制。
當(dāng)前的疫情威脅由美國(guó)轉(zhuǎn)向印度來主導(dǎo)，而印度主導(dǎo)可認(rèn)定為完全失控。歐美主要經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)意識(shí)到封鎖只會(huì)限制經(jīng)濟(jì)，卻很難控制病毒。如果沒有再度強(qiáng)化封鎖，美聯(lián)儲(chǔ)加碼寬松概率極低，這對(duì)黃金走勢(shì)較為中性。若疫情風(fēng)險(xiǎn)和不確定性大幅降低，美聯(lián)儲(chǔ)至少會(huì)選擇收緊量化寬松規(guī)模，從而提振美元并打壓金價(jià)反彈。
一旦美國(guó)失業(yè)率明顯下降后，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)削減購(gòu)債規(guī)模的憂慮會(huì)重燃，對(duì)黃金走勢(shì)構(gòu)成不利影響。但眼下還不用杞人憂天，畢竟美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前的貨幣政策框架下更加強(qiáng)調(diào)就業(yè)及數(shù)據(jù)依賴，而最新的非農(nóng)數(shù)據(jù)顯示距離美聯(lián)儲(chǔ)制定的就業(yè)目標(biāo)還有點(diǎn)遙遠(yuǎn)。
同時(shí)，疫苗接種速度也將是一個(gè)頗具參考價(jià)值的風(fēng)向標(biāo)。尤其是在美國(guó)，原因系美聯(lián)儲(chǔ)的某位委員暗示若接種率達(dá)到75％，美聯(lián)儲(chǔ)將開始退出量化寬松。就目前公開的數(shù)據(jù)來推測(cè)，美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒃?月宣布討論縮減、9月公布縮減路徑、12月開始正式縮減。而在此過程中，拜登政府的4萬億美元基建復(fù)蘇與美國(guó)家庭計(jì)劃又成為對(duì)沖黃金利空效應(yīng)的關(guān)鍵。
該計(jì)劃能否獲得兩院投票通過，實(shí)際通過的投資額度是多少，以及幾年時(shí)間完成等，這些問題現(xiàn)在完全無法預(yù)估，但會(huì)影響到未來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與通脹走向，尤其是復(fù)蘇刺激資金的規(guī)模勢(shì)必直接作用于金價(jià)的波動(dòng)方向與價(jià)格中樞。因此，美聯(lián)儲(chǔ)未來在關(guān)于量化寬松的三個(gè)選項(xiàng)維持、減碼、加碼之間的概率關(guān)系不可預(yù)知性，成為黃金牛市前景展望中的第二個(gè)變數(shù)。
經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的強(qiáng)弱程度
毫無疑問，全球主要經(jīng)濟(jì)體目前正處于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過程中。就美國(guó)而言，GDP（國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值）是相對(duì)比較滯后的指標(biāo)，反倒是各項(xiàng)月度PMI（采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)），只要其處于50水平，就表明經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張。相對(duì)于50越高，復(fù)蘇的強(qiáng)度越大。
在經(jīng)濟(jì)回升步伐顯著放緩前，美聯(lián)儲(chǔ)斷然不會(huì)加碼寬松貨幣政策。甚至?xí)a(chǎn)生這樣的市場(chǎng)預(yù)期：為防止經(jīng)濟(jì)過熱，可能不得不上調(diào)利率。
由于美國(guó)財(cái)政部減少短債發(fā)行量，市場(chǎng)短期流動(dòng)性泛濫，令聯(lián)邦基金利率持續(xù)走低。美聯(lián)儲(chǔ)3月提高了國(guó)債逆回購(gòu)額度，最近該額度使用量大幅上升，這進(jìn)一步提升了美聯(lián)儲(chǔ)提高超額存款準(zhǔn)備金利率的可能性。若超額存準(zhǔn)利率（當(dāng)前為0.1％）高于基準(zhǔn)利率中值（0.125％），或成為貨幣政策轉(zhuǎn)向的領(lǐng)先指標(biāo)。
當(dāng)然，上述情形對(duì)金市的承壓恐怕更多會(huì)來源于股市，原因系在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)走好的背景下資金流向的“蹺蹺板”效應(yīng)所致。
在當(dāng)前通脹的環(huán)境中，通脹預(yù)期交易大行其道，大宗商品價(jià)格普遍上漲，但黃金走勢(shì)卻偏弱。若美國(guó)經(jīng)濟(jì)并沒有預(yù)期中的復(fù)蘇強(qiáng)勁，那么滯脹的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)不期而至。
美國(guó)4月份零售銷售數(shù)據(jù)環(huán)比增幅不及預(yù)期沒有隨經(jīng)濟(jì)反彈而增長(zhǎng)，反而是停滯的零售銷售數(shù)據(jù)正說明下半年滯脹發(fā)生的可能性加大。
近期國(guó)際原材料及大宗商品價(jià)格急漲，美國(guó)消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)更錄得十多年來最大升幅，再加上高通脹和低就業(yè)，不禁讓人想到20世紀(jì)70年代的滯脹時(shí)期——高通脹率、高失業(yè)率和低增長(zhǎng)率并存的獨(dú)特經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。不過，黃金歷史上的第一波超級(jí)大牛市卻恰恰出現(xiàn)在那次史無前例的滯脹期。
由此看來，未來經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的強(qiáng)度及不同經(jīng)濟(jì)指標(biāo)所傳達(dá)信息的不可調(diào)和性，構(gòu)成黃金牛市前景展望中的第三個(gè)變數(shù)。
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